La historia de las finanzas es en parte la historia de una lucha para establecer una forma segura y estable de medir el valor. Y como toda búsqueda de certidumbre en nuestro mundo impredecible, estaba condenada al fracaso. La última crisis financiera resalta claramente esta vulnerabilidad, puesto que destruye cualquier noción de que podemos dar un precio exacto a los activos. La mayoría de la gente está convencida de que este defecto es inherente al sistema financiero. Pero las incertidumbres sobre el valor también revelan problemas profundos en el orden político.
En el pasado, el dinero metálico dio una solución poco funcional e insatisfactoria a la cuestión del valor. No era funcional porque el oro no era práctico para las transacciones cotidianas y la plata tenía muy poco valor para las operaciones importantes.
Además, el dinero metálico era susceptible a cambios de valor con el descubrimiento de nuevas existencias. La llegada de la plata del Nuevo Mundo en el siglo XVI desató una inflación sostenida. El descubrimiento de oro en California a mediados del siglo XIX y en Alaska, Sudáfrica y Australia 50 años después también produjo una inflación moderada, mientras que la ausencia de nuevos descubrimientos en los años 1870 y 1880 condujo a una leve deflación.
En consecuencia, muchos economistas y políticos concluyeron que el dinero de papel podría controlarse más fácilmente y sería más estable. Esta innovación, que dependía de técnicas de alta seguridad de fabricación e impresión del papel, transformó al siglo XX. Pero inicialmente produjo un resultado mucho menos estable debido a la fuerte tentación del abuso político. En lugar de tener inflación moderada, la mayor parte del siglo XX fue muy inflacionaria porque los gobiernos emitieron moneda en exceso.
No obstante, en las últimas dos décadas del siglo XX ocurrió una revolución intelectual. Encargar la política monetaria a un banco central independiente prometía ser la forma perfecta de contrarrestar las presiones políticas para imprimir dinero. En la Reserva Federal de Estados Unidos, Paul Volcker diseñó un proceso sostenido y exitoso de desinflación a partir de 1979. Europa aprendió la misma lección al establecer la unión monetaria y crear el Banco Central Europeo para manejar su nueva moneda, el euro.
Como resultado, la gente supuso que el problema de la estabilidad monetaria se había resuelto y que podrían acumular activos para luego utilizarlos como garantía a fin de pedir préstamos de cantidades cada vez mayores. Pero la destrucción a gran escala de los activos financieros debido a la incertidumbre subyacente sobre la magnitud de las pérdidas tras la crisis de las hipotecas de alto riesgo, y particularmente después de la quiebra de Lehman Brothers, sacudió esa suposición.
La deflación que emana del sector financiero es letal. Es más difícil lidiar con ella que con la inflación, en parte por la razón técnica de que las tasas de interés solo se pueden reducir hasta cero. Mientras más se acerquen a cero, más problemática se vuelve la política monetaria. Los instrumentos de política ya no funcionan. Los bancos centrales tienen hojas de balance en expansión, pero los precios siguen cayendo y la incertidumbre aumenta.
Hay una razón adicional por la que la deflación es tan amenazante y por la que los encargados del diseño de políticas que buscan eliminarla tienen una tarea mucho más ardua que la de quienes combaten la inflación: no todos los precios disminuyen; en particular, las deudas no se ajustan porque están fijas en términos nominales.
La inflación y la deflación de las deudas generan resultados muy distintos. La inflación reduce el valor de la deuda, lo que para muchas personas y empresas produce una sensación como la de beber champaña lentamente, un ligero mareo de emoción a medida que sus cargas disminuyen.
Por el contrario, la deflación aumenta la deuda y se siente como estar bajo una plancha de plomo. En la Gran Depresión del periodo entreguerras, el economista Irving Fisher describió con exactitud el proceso de deflación de la deuda en el que los prestamistas, preocupados por el deterioro de la calidad de sus activos, exigieron el pago de los préstamos y obligaron a los prestatarios a liquidar bienes. Eso a su vez simplemente presionó los precios aún más a la baja, lo que condujo a más racionamiento del crédito, bancarrotas y quiebras bancarias.
La respuesta política a la deflación es hacer un llamado a fortalecer el Estado. Hacer frente a la deflación es imposible dentro de los límites de las operaciones normales del mercado. Solo el Estado es lo suficientemente confiable para afrontar todas las deudas, ya que las instituciones privadas son demasiado intolerantes al riesgo para hacerlo.