El mercado accionario estadounidense opera en niveles no aptos para acrofóbicos. El S&P 500 se ubica cerca de sus máximos históricos y sus valoraciones acompañan esa tendencia. El múltiplo precio-utilidad ronda las 29 veces, superando el promedio de largo plazo, ubicado entre 16 y 18 veces. El CAPE de Shiller se sitúa alrededor de 34 veces, casi el doble de su media de los últimos 100 años y solo superado por las valorizaciones de 1929, 2000 y 2021.
Estos niveles ocurren en un momento en que el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años se sitúa entre 4% y 4.5%. El rendimiento implícito de utilidades del S&P 500 —sus earnings yield— se aproxima a 3.4%, ubicándose por debajo o muy cercano a la tasa libre de riesgo. En otras palabras, el mercado paga múltiplos elevados cuando el activo libre de riesgo ofrece retornos reales positivos, reduciendo el diferencial de rendimientos entre acciones y renta fija.
¿Por qué el mercado está pagando múltiplos más elevados? Los analistas identifican tres factores principales:
a) Expectativas de crecimiento estructural asociadas a la inteligencia artificial y la productividad tecnológica. Se anticipan tasas de crecimiento de utilidades en el rango de 8%-10% anual para el S&P 500, lo que justificaría pagar más por cada dólar de utilidad futura.
b) Alta concentración en empresas de mega capitalización. Un reducido grupo representa más del 25% del índice y exhibe márgenes superiores al promedio histórico, impulsando el múltiplo agregado.
c) Resiliencia macroeconómica de Estados Unidos. A pesar de tasas restrictivas, el mercado laboral se mantiene sólido y la economía ha evitado una recesión profunda, aunque el último dato del PIB mostró una desaceleración frente a trimestres previos.
¿Con estos factores pueden sostenerse los altos niveles de cotización? De esta interrogante surgen tres escenarios que hoy ponderan los inversionistas.
El primero es un ajuste vía precio, con una corrección que lleve el múltiplo hacia rangos más cercanos a su promedio histórico. El segundo es la validación estructural de las valoraciones actuales, si el crecimiento proyectado de utilidades se materializa. El tercero es un ajuste vía tiempo, en el que el mercado se mantiene lateral mientras las utilidades crecen y reducen gradualmente el múltiplo.
Las finanzas conductuales advierten que los inversionistas extrapolan tendencias recientes y subestiman riesgos en fases prolongadas de expansión. La historia muestra que los mercados pueden permanecer elevados más tiempo del previsto; sin embargo, las valoraciones altas han estado asociadas con menores retornos futuros y mayor riesgo de pérdidas de capital ante cualquier corrección.
Para Panamá, estos escenarios no son ajenos. Una compresión de múltiplos en Estados Unidos podría afectar flujos hacia mercados emergentes, encarecer primas de riesgo y generar ajustes en las carteras que mantienen nuestros activos en su tendencia, particularmente en un contexto en el que el costo del capital global se mantiene elevado.
Por último, la dinámica de los mercados se asemeja a la física: la gravedad existe; la incógnita no es si actuará, sino cuándo y con qué intensidad.
El autor es financista.
